文｜樂居財經(jīng)，作者｜程孟瑤

文｜樂居財經(jīng)，作者｜程孟瑤

數(shù)字經(jīng)濟下，網(wǎng)絡(luò)水軍是大家最熟悉也最常遇到的一種網(wǎng)絡(luò)營銷技術(shù)。

養(yǎng)水軍是門生意。某寶、某浪、某書已經(jīng)成為大家心照不宣的水軍重災(zāi)區(qū)。

當水軍有多賺錢？知乎上一個答友稱：當三個月的水軍，掙到一百萬。

網(wǎng)絡(luò)營銷賺錢是共識，根據(jù)弗若斯特沙利文的資料，2021年中國營銷及銷售SaaS解決方案市場的市場規(guī)模達人民幣187億元，預(yù)計2026年將進一步增長至人民幣700億元，復(fù)合年均增長率約30.3%。

但是在早期網(wǎng)絡(luò)營銷中，沒有水軍，沒有控評，公司想要將用戶引流到自己的網(wǎng)站，通常是直接向搜索引擎網(wǎng)站購買廣告位，或者是通過搜索引擎優(yōu)化，來增加與公司有相關(guān)性的關(guān)鍵詞，從而提高搜索結(jié)果的顯示概率。

前者明碼標價直接向搜索引擎網(wǎng)購買；后者為了提高關(guān)鍵詞的關(guān)聯(lián)度，企業(yè)需要自行摸索搜索引擎的算法，但并非所有公司都有這個實力，需求之下，早期的口碑營銷公司應(yīng)運而生。

珍島信息技術(shù)（上海）股份有限公司（簡稱：上海珍島）就是其中的佼佼者，從做SEO和建站起步，一路做到國內(nèi)最大的營銷及銷售SaaS解決方案提供商，并且向資本市場發(fā)起了沖擊。

據(jù)港交所披露，邁富時管理有限公司Marketingforce Management Ltd（簡稱：邁富時）于近期遞表港交所主板，聯(lián)席保薦人為中金和建銀國際。邁富時的經(jīng)營實體就是上海珍島及其附屬公司。

一般來說，境內(nèi)公司謀求海外上市，會先在境外成立一家公司，然后將境內(nèi)經(jīng)營主體轉(zhuǎn)移至境外公司旗下，形成一個海外上市平臺控股境內(nèi)經(jīng)營主體的架構(gòu)。

但上海珍島的創(chuàng)始人趙緒龍卻繞了一個大彎，讓上海珍島與邁富時撇清股權(quán)關(guān)系，然后透過合約安排，讓上市平臺擁有上海珍島的財務(wù)及經(jīng)營政策控制權(quán)并收取來自上海珍島業(yè)務(wù)活動的經(jīng)濟利益，達到控制上海珍島的目的。

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招股書中，邁富時提到主要是因為國家政策限制不得不采取這種方式。但實際上不排除另一種可能，上海珍島招攬生意的手段在今年3·15被央視曝光，“黑歷史”也存在著一定的法律風(fēng)險。

目前，邁富時面臨著增收不增利的窘境，2019年以來，業(yè)績持續(xù)虧損合計達4.16億元。

減資換殼

股權(quán)結(jié)構(gòu)顯示，邁富時在境內(nèi)通過邁富時網(wǎng)絡(luò)僅對外投資上海天貝一家公司。該公司成立于2021年10月15日，為邁富時在境內(nèi)的一家全資附屬公司，但該公司非邁富時經(jīng)營實體。

邁富時的并表聯(lián)屬實體和業(yè)績來源為上海珍島，其與邁富時無直接股權(quán)上的關(guān)系，但通過合約安排，邁富時享有上海珍島的所有收益。

目前，上海珍島由趙緒龍、朱水納、上海竑宇、趙芳琪、上海祉裕、譚凱華、許文華及郭培民分別持有39.85%、33.70%、10.87%、8.70%、2.55%、2.17%、1.60%、0.58%的股份，對外投資有21家公司。

樂居財經(jīng)《穿透IPO》通過梳理公開信息得知，上海珍島早期通過SEO和建站業(yè)務(wù)起家，主要客戶為中小企業(yè)，而且產(chǎn)品線非常單一。后來，上海珍島開始擴張業(yè)務(wù)線，通過Marketingforce平臺做SaaS智能整合營銷、新零售、云計算、企業(yè)微信、海外營銷等項目，涉及業(yè)務(wù)包括從內(nèi)容與體驗、廣告與促銷、社交與關(guān)系、銷售與愉悅、數(shù)據(jù)與分析到策略與管理，其客戶中不乏百度、阿里巴巴、騰訊、京東、今日頭條、網(wǎng)易、滴滴等網(wǎng)絡(luò)巨頭，實現(xiàn)了業(yè)績的飛速增長，現(xiàn)今已謀求上市。

2012年時，上海珍島提出5年內(nèi)上市的計劃，且在2017年改制為股份有限公司。2015年12月至2021年2月期間，上海珍島獲得過5輪境內(nèi)融資，融資金額合計1.83億元，但上市計劃沒有成功。

隨后，趙緒龍操作了對上海珍島的境外重組。但由于上海珍島為客戶提供增值電信服務(wù)以及廣播及電視節(jié)目制作及運營服務(wù)，同時中國對提供增值電信服務(wù)的外資所有權(quán)的監(jiān)管限制，以及禁止外資所有權(quán)在中國提供廣播電視節(jié)目制作及運營服務(wù)，所以在通過邁富時上市時，趙緒龍將上海珍島“排除”在上市體系之外，而是通過合約安排對上海珍島行使控制權(quán)，并享有上海珍島的所有經(jīng)濟利益。簡言之，上海珍島及其附屬公司的業(yè)績?nèi)繗w屬于邁富時。

重組后，2021年邁富時獲得過一筆6201萬美元的融資，于2022年11月向港交所遞表。

樂居財經(jīng)《穿透IPO》注意到，在2021年2月23日邁富時成立之前，上海珍島的股東們成立了一系列境外持股平臺來分配邁富時的股權(quán)。包括趙緒龍全資擁有的Willam Zhao Limited，其妻子朱水納全資擁有的Shuina Zhu Limited，員工持股平臺Shanghai Hongyu Limited，趙芳琪全資持有的Fangqi Zhao Limited，譚凱華全資擁有的Kaihua Tan Limited，郭培民全資擁有的Peimin Guo Limited，許文華全資擁有的Wenhua Xu Limited等等。

邁富時成立之后，趙緒龍又先后在境外設(shè)立了全資子公司Marketingforce (HongKong) Limited，并在境內(nèi)成立邁富時網(wǎng)絡(luò)作為Marketingforce (HongKong) 的全資子公司。據(jù)悉，邁富時網(wǎng)絡(luò)初始注冊資本3000萬美元，并于2021年5月18日增至1億美元。

股權(quán)框架搭建好之后，上海珍島的部分原股東退出，對上海珍島進行了減資。2021年8月，經(jīng)杭州長淼及嘉興恒捷分別減資300萬元及56.6萬元后，上海珍島的注冊資本由3116.6萬元減少至2760萬元。同時，為了讓杭州長淼及嘉興恒捷各自于上海珍島持有的股權(quán)轉(zhuǎn)移到邁富時，邁富時對杭州長淼及嘉興恒捷進行了配股。

杭州長淼為私募基金，由摩根士丹利（中國）股權(quán)投資管理有限公司擔任其私募基金管理人，目前通過通過上海順瀠間接持有邁富時月2.46%的股份；嘉興恒捷持有邁富時1.58%股份。

減資完成之后，2021年9月8日，邁富時網(wǎng)絡(luò)出面與上海珍島訂立構(gòu)成合約安排的多項協(xié)議。通過層層搭建境內(nèi)外公司，以及簽訂協(xié)議，趙緒龍將上海珍島業(yè)務(wù)所有經(jīng)濟利益均轉(zhuǎn)讓予外商獨資企業(yè)邁富時。簡言之，邁富時的前身即為成立于2009年的上海珍島。

目前，邁富時創(chuàng)始人、主席兼首席執(zhí)行官趙緒龍和朱水納間接持有已發(fā)行股份總數(shù)約51.01%。其中趙緒龍通過全資擁有的Willam Zhao Limited及Willian Zhao I Limited持有已發(fā)行股份的24.97%；朱水納通過Shuina Zhu Limited所持有已發(fā)行股份的26.04%。

此外，Shanghai Hongyu Limited、Fangqi Zhao Limited、Shanghai Zhiyu Limited、Kaihua Tan Limited、Peimin Guo Limited、Wenhua Xu Limited分別持有8.40%、6.72%、1.68%、0.44%、1.24%。

創(chuàng)始人更名

在上海珍島借用新殼邁富時遞表之時，趙緒龍也悄然對外開始使用新的名字趙旭隆。

樂居財經(jīng)《穿透IPO》注意到，招股書中上海珍島的創(chuàng)始人趙緒龍，作為營銷領(lǐng)域?qū)＜?，還曾出版過《智能營銷－數(shù)字生態(tài)下的營銷革命》、《準免費獲客－智能營銷讓獲客成本趨近于零》兩本書。

國家企業(yè)信用信息公示系統(tǒng)顯示，上海珍島法定代表人為趙緒龍。趙緒龍的“自我介紹”為上海市虹口區(qū)政協(xié)常委、上海市虹口區(qū)科協(xié)副主席以及上海市科協(xié)委員。

但在上海珍島官網(wǎng)榮譽資質(zhì)展示中，其中一張榮譽證書上寫的是“趙旭隆”先生獲得2021品牌強國十大杰出人物。趙旭隆的榮譽和抬頭包括：上海大學(xué)大數(shù)據(jù)與新媒體研究中心主任、中國傳媒大學(xué)、同濟大學(xué)、上海大學(xué)等高?？妥淌冢瑫r也是業(yè)內(nèi)多家知名獎項的終審評委（包括：艾菲獎、中國廣告年度大獎、金鼠標數(shù)字營銷大賽、虎嘯獎、金網(wǎng)獎、金鼎創(chuàng)意傳播國際大獎、金成獎、梅花創(chuàng)新獎、IAI國際廣告獎等等）。

“趙旭隆曾經(jīng)的確叫趙緒龍，現(xiàn)在是改成旭日東升的旭了。”據(jù)媒體報導(dǎo)，他曾經(jīng)是虹口區(qū)科協(xié)兼職副主席，因公司搬離虹口區(qū)等原因，2020年9月離任，但從來沒有擔任過常委?！白晕医榻B”內(nèi)容也被曝有夸張成分。

而與上海珍島有關(guān)的“黑歷史”還不止如此。今年3·15，央視曝光了口碑營銷公司虛假亂象。上海珍島網(wǎng)絡(luò)科技有限公司（簡稱“珍島網(wǎng)絡(luò)”）被點名曝光其“冒充真實用戶自問自答”，“自己提問自己答，顯示是客戶回答的，有很多虛擬賬號”。而這些行為都是游走在法律的灰色邊緣。

珍島網(wǎng)絡(luò)成立于2015年，是上海珍島的全資子公司。被曝光后，據(jù)媒體報導(dǎo)，3月16日，上海珍島工作人員告訴記者，“曝光的只是一個很小的內(nèi)容功能，合作沒影響”，對方還表示這件事對他們 “打擊不大”。

據(jù)悉，口碑營銷公司目前常用的招攬生意手段包括偽造、篡改、屏蔽網(wǎng)上信息、刷水軍、引導(dǎo)搜索結(jié)果、冒充真實用戶自問自答、篡改標題、404化處理等，其中有償刪帖，已經(jīng)被法律明文禁止，其余行為也是目前國家網(wǎng)絡(luò)監(jiān)管的重點對象。

三年半虧損4億

招股書顯示，邁富時主要通過向客戶提供SaaS產(chǎn)品和精準營銷服務(wù)獲得收入，業(yè)務(wù)經(jīng)營主要通過并表聯(lián)屬實體進行，也就是上海珍島及其附屬公司來完成。

2019年-2022年6月，邁富時營業(yè)收入分別為2.66億元、5.28億元、8.77億元、5.92億元，年復(fù)合增長率達81.48%。

根據(jù)弗若斯特沙利文的資料，按2021年收入計，邁富時是國內(nèi)最大的營銷及銷售SaaS解決方案提供商，亦是在中國提供營銷及銷售SaaS解決方案的廠商中的第二大廠商。且在中國五大營銷及銷售SaaS解決方案提供商中，按 SaaS業(yè)務(wù)收入增長計，邁富時是中國前五大營銷及銷售SaaS解決方案提供商中增速最快的公司，復(fù)合年均增長率達到71.1%。

其中SaaS業(yè)務(wù)的收入分別為1.50億元、2.25億元、4.39億元、2.75億元，毛利率分別為85.2%、83.0%、90.1%及91.0%。其SaaS業(yè)務(wù)的收益增加主要歸因于SaaS業(yè)務(wù)的付費用戶數(shù)量增加及每名用戶的平均合約價值增加。

報告期內(nèi)，邁富時的SaaS服務(wù)付費用戶數(shù)目由2019年的13548名增加至2021年末的24127名，2022年6月，其付費用戶數(shù)為19303名。同期，公司SaaS業(yè)務(wù)的每名用戶平均合約價值分別為21104元、32282元、45026元、19303元。

訂閱收入留存率是SaaS企業(yè)重點在關(guān)注的指標之一，2020年其SaaS業(yè)務(wù)留存率為92%，到了2021年這一數(shù)據(jù)高達136%。

邁富時表示，其主要是通過推出新版本和更全面的功能模塊套件改進和優(yōu)化SaaS產(chǎn)品，吸引新付費用戶并激勵現(xiàn)有付費用戶增加消費；同時在2021年進一步擴展銷售辦事處，擴大銷售網(wǎng)絡(luò)接觸到更多的潛在客戶所致。

不過，有自稱上海珍島員工的網(wǎng)友表示，上海珍島的高續(xù)費率是通“割韭菜”得來的，實際上其產(chǎn)品效果并不好。

收入實現(xiàn)快速增長的同時，其服務(wù)成本也在對應(yīng)增長，其中支付給媒體平臺的廣告流量成本構(gòu)成其服務(wù)成本的最大一部分。報告期內(nèi)，其毛利分別1.67億元、2.60億元、4.77億元、3.00億元，年復(fù)合增長率為68.95%，低于其營收81.48%年復(fù)合增長率，報告期內(nèi)，毛利率分別約為62.85%、49.21%、54.47%、50.59%。

然而，高毛利表現(xiàn)卻未能換來高利潤，2019年以來富時長期處于虧損狀態(tài)。報告期內(nèi)，其虧損分別約為3542.4萬元、3155.4萬元、2.73億元、7589.9萬元，累計虧損金額達到4.16億元。

報告期內(nèi)，邁富時研發(fā)支出分別為5476.9萬元、7397.1萬元、1.61億元、1.1億元，年復(fù)合增長率約71.23%，研發(fā)支出占營收比例分別為20.56%、14.02%、18.31%、18.49%。

作為一家營銷公司，邁富時自身的銷售及分銷開支非常大，遠高于行政開支、研發(fā)開支等。2021年，銷售及分銷開支達到2.84億元，占營收比例為32.38%。其中，雇員福利開支達到1.7億元，同比大增129.81%，而同期營收增速只有66%左右。

連年虧損下，邁富時自身“造血”能力不足，經(jīng)營現(xiàn)金流持續(xù)呈凈流出狀態(tài)，償債能力承壓。截止2022年6月末，邁富時手握現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物1.25億元，有息負債為4.38億元，短期償債存在3.13億元缺口。